Etwas Schuldenarithmetik

Im Fokus

Die Schuldenlast der USA ist auf 40'000 Mrd. US-Dollar gestiegen. Der Wert ist das eine, der scheinbar unaufhaltsame Trend nach oben das Schlimmere. Der gleichzeitige Anstieg der Renditen langlaufender US-Treasuries verstärkt den Eindruck, dass die Schulden der USA und diejenigen anderer Länder eine Schwelle zum gefährlichen Problem überschritten haben. Die Schuldensituation ist bedenklich, aber der Beginn vom Ende des Finanzsystems ist sie nicht. Die Rendite des 30-jährigen US-Treasury Bond hat mit 5.30% den höchsten Stand seit 2007 erreicht. Zuvor war sie aber regelmässig deutlich höher. Die Schuldenquote der USA von 125% ist hoch. Diejenige von Italien, dem neuen gefühlten Musterknaben an den Finanzmärkten, ist mit 137% aber immer noch deutlich höher. Dennoch sind Lösungen für das Schuldenproblem gefragt.

Inflationieren funktioniert nicht

Eine Rückzahlung der US-Schulden ist nicht möglich. Dafür müssten die Fiskalausgaben so stark reduziert oder die Steuern so stark angehoben werden, dass die Wirtschaft kollabiert. Deshalb wird vielfach unterstellt, dass das Treasury die Schulden über höhere Inflationsraten verwässern will. Tatsächlich ist es so, wenn man die US-Schulden 2006 von 8'500 Mrd. US-Dollar als Basis nimmt, dass die reale Schuldenlast bei der effektiven durchschnittlichen Inflationsrate von 2.5% über diese Zeit nicht 40'000 Mrd., sondern «nur» 24'000 Mrd. US-Dollar beträgt. Das entspricht einer Zunahme von 280%. Wäre die Inflationsrate durchschnittlich 5% gewesen, wäre die reale Schuld immer noch auf 14'000 Mrd. gestiegen. Bei einer Inflationsrate von 10% wäre die reale Schuldenlast gefallen, und zwar auf 5'400 Mrd. gefallen. Welche politischen, wirtschaftlichen und gesellschaftlichen Konsequenzen eine 20-jährige Hochinflationsphase hätte, will man sich aber nicht vorstellen. Zudem wären die Staatsausgaben bei dieser Inflation wohl noch stärker gestiegen. Weginflationieren ist keine Option.

Aus den Schulden herauswachsen

Der US-Finanzminister Bessent erklärt regelmässig, dass die USA dank der Wirtschaftspolitik von Trump aus den Schulden herauswachsen werden. Nun ist es tatsächlich so, dass die Steuereinnahmen bei einem hohen Wirtschaftswachstum überdurchschnittlich sprudeln. Solange die Disziplin auf der Ausgabenseite nicht da, nützt das allerdings wenig. Wichtig für die Schuldendiskussion ist, dass die Schuldenquote nicht steigt, sondern im Idealfall fällt. Das ist gar nicht so schwierig. Solange das Budgetdefizit kleiner ist als das nominelle BIP-Wachstum, sinkt die Quote. Für die USA ist ein nominelles BIP-Wachstum von 5% auch bei einer Inflationsrate in der Nähe des Fed-Ziels von 2% möglich. Aktuell beträgt das Defizit jedoch 6% des BIP. Hier ist ein Umdenken der Regierung Trump gefordert. Dass eine Senkung der Schuldenquote möglich ist, hat die zweite Amtsperiode von Präsident Obama gezeigt, als das Budgetdefizit zwischen 2% und 3% des BIP schwankte.

Finanzmärkte sind komplexer als ein Schuldenstand

Dass die Renditen der langlaufenden Treasuries steigen, hat nicht nur mit der Angst vor den Schulden zu tun. Fed-Präsident Warsh hat das seinige dazu beigetragen, als er Zweifel an seinem Willer zur Bekämpfung der Inflation aufkommen liess. In Jackson Hole hat er dann versucht, diese Zweifel zu beseitigen, was zu einer gewissen Stabilisierung geführt hat. Die Ankündigung von Finanzminister Bessent, langlaufende Treasuries mit kurzfristigen Schulden zurückzukaufen, hat dagegen kontraproduktiv gewirkt. Das grösste Problem ist aber der Chef, der fast alle Möglichkeiten nutzt, um das Vertrauen der Finanzmärkte in die Fed und die USA als verlässlicher Partner zu untergraben. Ein Kollaps der US-Treasuries steht dennoch nicht bevor. Gefährlicher als das Renditeniveau oder ein langsam steigender Trend sind Sprünge nach oben bei den Renditen. Diese haben wir bisher nicht gesehen.

Aktienmarkt

US-Aktienmärkte
Dow Jones: -0.51%, S&P500: -0.38%, Nasdaq: -0.29%

Europäische Aktienmärkte
EuroStoxx50: +0.16%, DAX: +0.17%, SMI: +0.01%

Kevin Warsh hat den Erwartungen an Zinserhöhungen der Fed neues Leben eingehaucht, als er sich in Jackson Hole für das Erreichen des Inflationsziels von 2% aussprach. Die Aktienmärkte haben zuerst erschreckt und dann vorsichtig darauf reagiert. Der S&P 500 legte letzte Woche 0.09% zu. Die europäischen Aktien sanken 1.43%, während der Swiss Performance Index die Woche mit einem Minus von 0.32% abschloss.

Kapitalmärkte

Rendite 10-jährige Staatsanleihen
USA: 4.78%; DE: 3.34%; CH: 0.44%

Der Druck auf die Zinsen nach oben hält an. Der gute US-Arbeitsmarktbericht hat in den Augen der Kapitalmarktteilnehmer den Weg für mögliche Zinserhöhungen der Fed frei gemacht. Wenn wir von Druck auf die Zinsen nach oben sprechen, gilt das nur beschränkt für die Schweiz.

Währungen

Euro in Franken: 0.941
US-Dollar in Franken: 0.811
Euro in US-Dollar: 1.161

Die Aussicht auf Zinserhöhungen in den USA und in der Eurozone bei einem gleichzeitigen Status Quo bei der Nationalbank lässt den Franken an der Seitenlinie stehen. Als sicherer Hafen wird er momentan auch nicht gesucht, also dümpelt er so vor sich hin. Die Kurbewegungen bei den Wechselkursen sind aber gering.

Rohwarenmärkte

Ölpreis (Brent): USD 97.17 pro Fass
Goldpreis: USD 4'397.11 pro Unze

Im Schatten des Erdölpreises ist der Preis für Erdgas in Europa stetig gestiegen. Er hat sich seit Ende Juni fast verdoppelt. Dazu passen die Meldungen, wonach der Füllstand in den Gasspeichern so tief ist zu diesem Jahreszeitpunkt wie schon lange nicht mehr. Ein kalter Winter könnte für erdgasabhängige Länder wie Deutschland ein Problem werden.

Wirtschaft und Konjunktur

USA: Non Farm Payrolls (August)
aktuell: 162'000 (erwartet: 55’000, Vormonat: 21’000)

SA: Arbeitslosenrate (August)
aktuell: 4.1% (erwartet: 4.1%, Vormonat: 4.1%)

In den USA wurden im August sehr viele Stellen in der Industrie und im Baugewerbe geschaffen. Der Dienstleistungssektor war dagegen vorsichtiger. Die Investitionen in neue Datacenter machen sich offensichtlich bemerkbar. Die Arbeitslosenrate blieb bei 4.1%. Trotz aller Unsicherheiten zeigt sich der amerikanische Arbeitsmarkt von seiner soliden Seite.