Potenzial für höhere Obligationenrenditen ist beschränkt

Im Fokus

Am Donnerstag wird die SNB den Entscheid ihrer Geldpolitischen Lagebeurteilung präsentieren. Sie wird den Leitzins bei 0.0% belassen. Es gibt keinen Grund für die SNB, der EZB mit einer frühzeitigen Zinserhöhung nachzueilen. Es macht auch keinen Sinn, die Zinserhöhung der EZB als Argument zu verwenden, um vom Nullzins wegzukommen. Die Analysten und Kommentatoren werden sich daher auf die Begründung des Entscheides konzentrieren und nach Hinweisen suchen, ob die SNB ihre Haltung bezüglich der zukünftigen Zinsentwicklung geändert hat. Viel wird dabei nicht herauskommen. Die SNB wird wieder die Risiken der geopolitischen Lage betonen und ihre Bereitschaft markieren, bei Bedarf zu Lasten des Frankens zu intervenieren. Anschauen muss man eigentlich nur die Veränderung ihrer Inflationsprognose. Sollte diese deutlich höher sein als im März, würde das ein Hang in Richtung höherer Zinsen bedeuten. Wir erwarten, dass die SNB einen Buckel in der Inflation zeigt und die Inflationsprognose in der mittleren Frist weiterhin in der Mitte des Bandes der Preisstabilität sieht.

Erinnerungen an 2022

Wir gehen davon aus, dass die SNB erst gegen Ende 2027 die erste Zinserhöhung machen wird. Ein Zinsschritt nach unten in den negativen Bereich ist aber kein Thema mehr. Das internationale Zinsumfeld hat sich in Richtung höherer Zinsen gedreht. Mitte Mai hatten die Renditen der Obligationen bereits eine vorübergehende Zuckung nach oben gemacht. Es macht daher Sinn, sich die Ereignisse am Obligationenmarkt während des letzten Zinserhöhungszyklus in Erinnerung zu rufen. Anfang 2022 und damit sechs Monate vor der ersten Leitzinserhöhung der SNB, hatten die langfristigen Renditen begonnen, substanziell nach oben auszubrechen. Ausgelöst wurde die Bewegung durch stark steigende Renditen der amerikanischen Obligationen im Vorfeld der ersten Zinserhöhung der Fed. Die 10-jährigen Zinsen in der Schweiz sind in der Folge innert sechs Monaten um 1.5% gestiegen. Nach dem ersten Zinsschritt der SNB von -0.75% auf -0.25% sind sie noch einmal um 0.5% gestiegen, bevor sie sich im Bereich von 2% eingependelt haben. Die weiteren Zinserhöhungen der SNB bis auf 1.75% hatten danach keine wesentlichen Auswirkungen auf die langfristigen Renditen mehr.

Keine Wiederholung von 2022 erwartet

2022 ist den Anlegerinnen und Anlegern in schlechter Erinnerung. Der starke Zinsanstieg hat zu schmerzhaften Kursverlusten bei den Obligationen geführt und auch die Aktienmärkte belastet. Die Renditen der Obligationen werden im Vorfeld der ersten Zinserhöhung der SNB auch diesmal steigen. Ausgelöst wird die Bewegung wieder durch höhere Zinsen in den USA werden. Die Ausgangslage ist aber nicht die gleiche. Die Zinsen sind heute bereits deutlich höher als Ende 2021. Das gilt insbesondere für die US-Zinsen. Wenn die Fed zur Bekämpfung der Inflation den Leitzins anheben wird, wird das nicht mehr ein steiler Pfad von 0% auf über 5% sein. Ausgehend vom aktuellen Leitzins von 3.75% liegen Zinsschritte von insgesamt 1.0% bis 1.5% drin, mehr nicht. Für die SNB wird es argumentativ schwierig sein, einen Leitzins von über 1% zu begründen, wenn die Inflation in der Schweiz nicht markant in Richtung 2% oder darüber tendiert. Für den 10-Jahres-Swpzins bedeutet das, dass er sich im Bereich von 1.5% bis maximal 2.0% stabilisieren wird, was im Vergleich zu heute einem Anstieg von rund 1% bedeutet.

Kursverluste von Obligationen als Chance

Ein solcher Zinsanstieg, auch wenn er in seinem Ausmass beschränkt ist, macht sich in der Performance der Obligationen negativ bemerkbar. Ein Obligationenportfolio analog dem Swiss Bond Index hat eine Duration von 7 Jahren. Der durch die Zinsentwicklung ausgelöste Kursverlust dieses Portfolios von 7% wird durch die aktuelle Rendite auf Verfall von 0.9% nur bedingt geschmälert. Alle Obligationen zu verkaufen, macht aber keinen Sinn. Umschichten von Obligationen mit langen Laufzeiten zu Obligationen mit kurzen Laufzeiten kann man machen. Die Transaktionskosten in Form der Bid-Ask-Spreads sind aber hoch. Der Kursverlust durch den Zinsanstieg schmerzt im Moment, kann und muss aber als Investition in die Zukunft betrachtet werden, die durch höhere Renditen auf Verfall kompensiert wird. Es empfiehlt sich daher, sein Obligationenportfolio so zu strukturieren, dass die Verfalldaten der Anleihen gut verteilt sind. So kann man über die Zeit die durchschnittliche Performance erzielen, die der Schweizer Obligationenmarkt hergibt. Sie ist nicht berauschend, aber deutlich höher als der Zins auf dem Konto.

Aktienmarkt

US-Aktienmärkte
Dow Jones: +0.70%, S&P500: +0.50%, Nasdaq: +0.31%

Europäische Aktienmärkte
EuroStoxx50: +2.16%, DAX: +1.76%, SMI: +1.32%

An den Aktienmärkten schaute am Freitag alles auf den Start des Handels mit der Aktie von SpaceX. Die Aktie ist trotz eines sehr hohen Emissionspreises fulminant gestartet und hat fast 20% zugelegt. Der S&P 500 legte letzte Woche 0.65% zu. Die europäischen Aktien stiegen 2.07%, während der Swiss Performance Index die Woche mit einem Plus von 2.12% abschloss.

Die Strasse von Hormus ist weiterhin blockiert, soll aber in den nächsten Tagen geöffnet werden. Selbst wenn das effektiv geschehen sollte, dürften die Energiepreise noch längere Zeit erhöht bleiben. Entsprechend sind die Inflationsraten weltweit deutlich angestiegen. Damit ist auch eine restriktivere Geldpolitik mit höheren Leitzinsen wahrscheinlicher geworden. Die wirtschaftlichen Risiken und die Möglichkeit steigender Leitzinsen wurden an den Aktienmärkten bislang weitgehend ausgeblendet. Stattdessen richtet sich der Fokus auf die Gewinnperspektiven der Unternehmen. Diese konnten insbesondere in den USA im ersten Quartal eine sehr starke Entwicklung ausweisen. Auch global betrachtet bleiben die Gewinnerwartungen für das laufende Jahr robust. Aktien bleiben die beste Anlage, um am Wachstum der Weltwirtschaft zu partizipieren. Die Erholung der Kurse kann aber als Gelegenheit genutzt werden, einen Teil der Gewinne der letzten Jahre abzuschöpfen.

Kapitalmärkte

Rendite 10-jährige Staatsanleihen
USA: 4.43%; DE: 3.00%; CH: 0.42%

Am Kapitalmarkt ist es ruhig. Die Zinserhöhung der EZB hat keine Wellen geworfen. Alles wartet auf den ersten Zinsentscheid der Fed unter Kevin Warsh. Eine Änderung der Leitzinsen wäre eine grosse Überraschung. Die Unbekannte ist, wie Warsh den Entscheid kommunizieren wird. Er hat sich dahingehend geäussert, dass er den Markt wieder mehr im Ungewissen lassen will.

Währungen

Euro in Franken: 0.921
US-Dollar in Franken: 0.794
Euro in US-Dollar: 1.161

Der US-Dollar ist unter Druck geraten, nachdem der Ölpreis gefallen ist. Der wirtschaftliche Zusammenhang ist schwierig zu erklären, da er nicht naheliegend ist. Das Muster der gleichen Bewegungen zwischen dem Ölpreis und dem US-Dollar hat sich seit dem Beginn des Iran-Krieges aber etabliert.

Rohwarenmärkte

Ölpreis (Brent): USD 83.28 pro Fass
Goldpreis: USD 4'328.03 pro Unze

Der Erdölpreis ist auf den tiefsten Wert seit Mitte März gefallen, nachdem Trump wieder einmal den bevorstehenden Abschluss eines Abkommens zwischen den USA und dem Iran angekündigt hat. Gefühlt ist das die vierzigste Ankündigung dieser Art von ihm. Diesmal könnte es zumindest zu einem vorläufigen Abkommen kommen.

Wirtschaft und Konjunktur

USA: University of Michigan Konsumentenvertrauen (Juni)
aktuell: 48.9 (erwartet: 46.0, Vormonat: 44.8)

Die Stimmung bei den amerikanischen Konsumenten hat sich leicht verbessert. Der Indikator der University of Michigan liegt immer noch unter dem Tiefstwert von 2022. Geholfen hat, dass der Benzinpreis in den USA wieder etwas gesunken ist. Die Angst vor der Inflation ist aber immer noch die grösste Sorge der Konsumenten.