Unterschätze nicht die Nationalbank

Im Fokus

Der Franken hat in den letzten sechs Monaten gegenüber allen wichtigen Währungen an Wert zugelegt. Der Euro verlor in dieser Zeit fast 4%, der US-Dollar fast 6%. Rohstoffwährungen wie der Australische Dollar sind 10% billiger und der Yen büsste als negativer Leader über 12% zum Franken ein. Einzig das Britische Pfund konnte die Abwertung mit 1.5% in einem engeren Rahmen halten. Handelsgewichtet wurde der Franken seit Anfang März um 5% teurer, ohne dass seine Funktion als sicherer Hafen gefragt war. Die Argumente für die Franken-Stärke sind die im Vergleich zu den anderen Währungsräumen tiefere Inflation und die stattlichen Verkäufe von Fremdwährungen durch die SNB.

Nun häufen sich die Kommentare, vor allem aus dem angelsächsischen Raum, die ein Ende der Franken-Hausse prognostizieren. Bei den CHF/USD-Futures an der Chicago Mercantile Exchange haben die Nicht-Kommerziellen-Akteure grosse Short-Positionen gegen den Franken aufgebaut und gemäss Daten von State Street sind die Short-Positionen von Institutionellen Investoren im Franken so gross wie nie in den letzten fünf Jahren.

Als Argument dient wiederum die tiefe Inflation in der Schweiz und ein damit verbundenes Ende der Zinserhöhungen durch die SNB. Vergessen wird dabei jenseits des Atlantiks, dass die Inflationsberechnung in der Schweiz ein paar Sonderheiten beinhaltet. Das Gewicht der Energiepreise ist im Vergleich zu anderen Ländern geringer, was im letzten Jahr geholfen hat. Aufgrund der höheren Mieten und den administrierten Preisen wie dem Strompreis wird die Inflationsrate bis im Januar wieder einen Sprung nach oben machen. Wichtiger für die Nationalbank ist jedoch, dass die Binnenteuerung zwar sinkt, aber mit 2.2% immer noch zu hoch ist. Konsumnahe Bereiche wie der Detailhandel oder das Gastgewerbe können die höheren Kosten verbreitet an die Konsumenten weitergeben und tun dies auch. Eine letzte Zinserhöhung der SNB im September auf 2.00% ist daher angebracht. Im Gegensatz zu den USA werden danach Zinssenkungen in der Schweiz zumindest bis Ende 2024 kein Thema sein. Von der Zinsseite droht dem Franken somit kein Gegenwind.

Das zweite Argument ist ein Stopp der Devisenverkäufe durch die SNB als Reaktion auf die schwächeren Konjunkturindikatoren. Obschon der Anstieg des Frankens durch die im Vergleich zum Ausland tiefere Inflation und weniger starken Lohnsteigerungen teilweise kompensiert wird, ist er eine Belastung für die exportorientierten Unternehmen. Deren Klagen über den Franken nehmen entsprechend zu. Die SNB tut aber gut daran, das ruhige Fenster an den Finanzmärkten für die weitere Reduktion ihrer Bilanz zu nutzen. Nur so kann sie die überschüssige Liquidität im Schweizer Wirtschaftssystem dauerhaft abbauen. Die anderen Hilfsmassnahmen wie die Ausgabe von SNB-Bills oder die Verzinsung von Bankguthaben können nur temporäre Lösungen sein, um den Geldmarktzins auf dem gewünschten Niveau zu halten. Die Nachfrage nach Franken durch die SNB wird deshalb anhalten.

Die Wahrscheinlichkeit ist gross, dass der Franken nicht zur Schwäche neigen wird und die Short-Seller mit ihren Positionen nicht glücklich werden. In den USA gibt es die Regel «Don’t fight the Fed». Für die SNB gilt das Gleiche: Unterschätze nicht die Nationalbank.

Aktienmärkte

US-Aktienmärkte
Dow Jones: +0.33%, S&P500: +0.18%, Nasdaq: -0.02 %
Europäische Aktienmärkte
EuroStoxx50: -0.34%, DAX: -0.67%, SMI: -0.46%
Asiatische Märkte
Nikkei 225: +0.46%, HangSeng: +2.55%, S&P/ASX 200: +0.43%

Die Angst vor weiteren Zinserhöhungen ist zumindest für den Moment verflogen. Sofort reagieren die Aktienmärkte mit Kursgewinnen. Der S&P 500 legte letzte Woche 2.50% zu. Die europäischen Aktien stiegen 1.10%, während der Swiss Performance Index die Woche mit einem Plus von 1.06% abschloss.

Die Geldpolitik und der Zinserhöhungspfad der Zentralbanken spielen eine grosse Rolle an den Aktienmärkten. Damit eng verbunden ist die Inflation. Besonders in den Fokus rückt zunehmend die Konjunkturentwicklung. Aktuell verläuft die Abschwächung langsamer als erwartet. Das hat den Vorteil, dass sich die Wirtschaft robuster zeigt als es in solchen Phasen üblich ist. Beispielsweise zeigt sich der Arbeitsmarkt in den Industrieländern sehr stark. Das stützt die Binnenwirtschaft. Es hat aber auch den Nachteil, dass mit einem langsamen Konjunkturrückgang die Wiederbelebung flacher und langsamer verlaufen wird als nach Corona. Wir schliessen daraus, dass die Aktienmärkte länger als noch vor einigen Wochen erwartet von der schwächeren Konjunktur negativ beeinflusst sein werden. Negativ fällt auch China mit seinen Problemen am Häusermarkt und im Konsum auf. China fällt aktuell als Wirtschaftsmotor weg. Im März 2022 startete die US-Notenbank Fed ihren steilen Zinserhöhungszyklus. In elf Schritten erhöhte sie den Leitzins von 0.25% auf stattliche 5.25% bis 5.50%. Damit dürfte die US-Notenbank ihren Zielzins erreicht haben. Die Inflation ist zwar weiterhin erhöht, aber die Preisdynamik hat merklich nachgelassen. Auch aufgrund der konjunkturellen Abkühlung erwarten wir in den USA weder weitere Zinserhöhungen noch einen Inflationsschub. Wir erwarten vorerst aber auch keine Zinssenkungen. Das wird an den Aktienmärkten in Kombination mit einer schwächeren Konjunkturentwicklung für einige Unsicherheit sorgen.

Kapitalmärkte

Renditen 10 J: USA: 4.179%; DE: 2.549%; CH: 0.960%

Bei den Kapitalmarktzinsen passiert nicht allzu viel. Die Obligationenhändler warten auf die geldpolitischen Entscheide der Notenbanken in den nächsten Wochen. In den USA ist die Zinskurve weniger invers als auch schon. Dass Vertrauen in die Fed, das schwierige Unterfangen eines «Soft Landings» erfolgreich umzusetzen, nimmt zu.

Währungen

US-Dollar in Franken: 0.8850
Euro in US-Dollar: 1.0784
Euro in Franken: 0.9543

Die Devisenhändler sind noch in den Spätsommerferien. Viel verpassen sie an ihren Handelsbildschirmen nicht. Die Veränderungen bei den Devisenkursen sind mehr Schattenboxen als grundlegende Neueinschätzung.

Rohstoffmärkte

Ölpreis WTI: USD 85.64 pro Fass
Goldpreis: USD 1'944.68 pro Unze

Die Bemühungen der Opec und Russland zur Senkung der Förderquoten und die Massnahmen Chinas zur Stützung der schwächelnden Wirtschaft lassen die Öl-Bullen hoffen. Der Preis für ein Fass Öl der amerikanischen Sorte WTI ist erstmals seit dem letzten November über die Marke von 85 US-Dollar gestiegen.

Wirtschaft

USA: Non Farm Payrolls (August) letzte: 157’000; erwartet: 170’000; aktuell: 187’000
USA: Arbeitslosenrate (August) letzte: 3.5%; erwartet: 3.5%; aktuell: 3.8%

Der amerikanische Arbeitsmarkt kühlt sich langsam ab. Die Zahl der neu geschaffenen Stellen ist tiefer als in den vergangenen Monaten. Die Zahl der offenen Stellen wird kleiner. Das äussert sich rasch in einem etwas tieferen Lohndruck. Dass die Arbeitslosenrate gestiegen ist, darf dagegen nicht überbewertet werden. Der Anstieg ist auf Sonderfaktoren wie den Streik der Drehbuchautoren in Hollywood zurückzuführen. Dennoch dürfte der Arbeitsmarktbericht der Fed gefallen haben. Wenn die Inflation dauerhaft gesenkt werden soll, muss der Arbeitsmarkt schwächer werden.